19.1. Система показателей
эффективности инвестиционных проектов

В период перехода экономики страны к рыночным отношениям были разработаны Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования¹. Эти рекомендации основываются на методологии, применяемой в современной международной практике; используются также подходы, выработанные при создании отечественных методик². Рекомендации содержат систему показателей, критериев и методов оценки эффективности инвестиционных проектов в процессе их разработки и реализации, применяемых на различных уровнях управления.

В рекомендациях различают следующие показатели эффективности инвестиционного проекта:

• коммерческая (финансовая) эффективность, учитывающая финансовые последствия реализации проекта;
• бюджетная эффективность, отражающая финансовые последствия проекта для федерального, регионального или местного бюджетов;
• экономическая эффективность, учитывающая затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное измерение.

423

Оценка предстоящих затрат и результатов при определении эффективности инвестиционного проекта осуществляется в пределах расчетного периода, продолжительность которого (горизонт расчета) принимается с учетом:

• a) продолжительности создания, эксплуатации и (при необходимости) ликвидации объекта;
• б) средневзвешенного нормативного срока службы основного технологического оборудования;
• в) достижения заданных характеристик прибыли (массы и/или нормы прибыли и т.д.);
• г) требований инвестора.

Горизонт расчета измеряется количеством шагов расчета. Шагом расчета при определении показателей эффективности в пределах расчетного периода могут быть: месяц, квартал или годы.

Затраты, осуществляемые участниками, подразделяются на первоначальные (капиталообразующие инвестиции), текущие и ликвидационные, которые осуществляются соответственно на стадиях строительной, функциональной и ликвидационной.

Для стоимостной оценки результатов и затрат рекомендуется использовать базисные, мировые, прогнозные и расчетные цены.

Базисная цена - сложившаяся в народном хозяйстве цена на определенный момент времени, на любую продукцию или ресурсы, она считается неизменной в течение всего расчетного периода. Использование в расчетах базисных цен производится, как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей.

На стадии ТЭО инвестиционного проекта обязательным является расчет экономической эффективности в прогнозных и расчетных ценах.

Прогнозная цена Ц_t продукции или ресурса в конце t-го шага расчета (например, t-го вида) определяется по формуле:

где Ц_б -
j(t,t_n) - базисная  цена продукции или ресурса;
коэффициент (индекс) изменения цен продукции или ресурсов соответствующей группы в конце t-го шага по отношению к начальному моменту расчета (в котором известны цены).

Расчетная цена используется для вычисления интегральных показателей эффективности, если текущие значения затрат и результатов выражаются в прогнозных ценах. Этот прием необходим,

424

чтобы обеспечить сравнимость результатов, полученных при различных уровнях инфляции. Расчетные цены получаются умножением на дефлирующий множитель, соответствующий индексу общей инфляции.

Базисные, прогнозные и расчетные цены выражаются в денежных единицах (рублях, долларах США, экю и т.п.). При разработке и сравнительной оценке нескольких вариантов инвестиционного проекта необходимо учитывать влияние изменения объемов продаж на рыночную цену продукции и цены потребляемых ресурсов.

Для приведения разновременных затрат, результатов и эффектов осуществляется их приведение с помощью нормы дисконта Е, равной приемлемой для инвесторов норме дохода на капитал. Приведение к базисному моменту времени затрат, результатов и эффектов¹, имеющих место на t-ом шаге расчета реализации проекта, удобно производить путем их умножения на коэффициент дисконтирования υ_t, определяемый для постоянной нормы дисконта Е, как

где t - номер шага расчета (t = 0, 1, 2, … , 7); Т - горизонт расчета.

Если же норма дисконта меняется во времени и на t-ом шаге расчета равна E_k то коэффициент дисконтирования

где П - поступления (от 1 до t).

Сравнение различных вариантов инвестиционного проекта и выбор лучшего из них рекомендуется производить с использованием различных показателей, к которым относятся:

• а) чистый дисконтированный доход² (ЧДД), или интегральный эффект;
• б) индекс доходности³ (ИД);

425

• в) внутренняя норма доходности¹ (ВНД);
• г) срок окупаемости;
• д) другие показатели, отражающие интересы участников. При использовании показателей для сравнения различных

инвестиционных проектов (вариантов проекта) они должны быть приведены к сопоставимому виду.

Чистый дисконтированный доход - превышение интегральных результатов над интегральными затратами. Определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу.

Если в течение расчетного периода не происходит инфляционного изменения цен или расчет производится в базовых ценах, то величина ЧДД для постоянной нормы дисконта вычисляется по формуле:

где R_t -
З_t -
Т -

R_t - З_t = Э_t - результаты,  достигаемые на t-ом шаге расчета;
затраты,  осуществляемые на том же шаге;
горизонт расчета (равный номеру шага расчета, на котором производится ликвидация объекта);
эффект, достигаемый на t-ом шаге.

Если ЧДД инвестиционного проекта положителен, то проект является эффективным (при данной норме дисконта), и может рассматриваться вопрос о его принятии. Чем больше ЧДД, тем эффективнее проект. Если инвестиционный проект будет осуществлен при отрицательном ЧДД, инвестор понесет убытки (проект не эффективен).

На практике часто пользуются модифицированной формулой для определения ЧДД. Для этого из З_t исключают капитальные вложения и обозначают:

• К_t - капиталовложения на t-ом шаге;
• К - сумма дисконтированных капитальных вложений, т.е.

K = 

T

Σ

t = 0

 K_t · 

1

(1 + E)t

,

а через З

+

t

- затраты на t-ом шаге при условии, что в них не входят капитальные вложения.

426

Тогда формула для ЧДД¹ записывается в виде:

и выражает разницу между суммой приведенных эффектов и приведенным к тому же моменту времени значением капитальных вложений.

Индекс доходности - представляет собой отношение суммы приведенных эффектов к величине капитальных вложений:

Индекс доходности строится из тех же элементов, что и ЧДД. Если ЧДД положителен, то ИД > 1 и, наоборот.

Внутренняя норма доходности² представляет собой ту норму дисконта (Е_вн), при которой значение приведенных эффектов равно приведенным капитальным вложениям, т.е. Е_вн (ВНД) является решением уравнения:

Расчет ЧДД инвестиционного проекта показывает, является ли он эффективным при некоторой заданной норме дисконта Е; ВНД проекта определяется в процессе расчета и затем сравнивается с требуемой инвестором нормой дохода на вкладываемый капитал.

Срок окупаемости - минимальный временной интервал (от начала осуществления проекта), за пределами которого интегральный эффект становится и в дальнейшем остается неотрицательным, т.е. это период (измеряемый в месяцах, кварталах или годах), начиная с которого первоначальные вложения и другие затраты, связанные с инвестиционным проектом, покрываются суммарными результатами его осуществления.

427

Срок окупаемости рекомендуется определять с оценкой дисконтирования.

Ни один из вышеперечисленных критериев сам по себе не является достаточным для принятия решения о реализации или отклонении проекта.

Решение об инвестировании средств в проект должно приниматься с учетом значений всех перечисленных критериев и интересов всех участников инвестиционного проекта. Важную роль в этом решении должны играть структура и распределение во времени капитала, привлекаемого для осуществления проекта, а также другие факторы, некоторые из которых поддаются только содержательному (а не математическому) учету.

428